曾經，“一節更比六節強”的廣告語成功將南孚電池送進廣大消費者的視野，并占據市場心智，快速打開了知名度。

然而，如今作為南孚電池母公司的亞錦科技目前日子卻并不好過。

9月10日，A股上市公司安德利（603031.SH）發布了一條提示性公告，公告顯示其計劃通過以24億元的對價通過現金支付的方式收購亞錦科技36%的股權，除了36%股權對應的表決權外，安德利還同時受讓后者15%股份對應的表決權且不可撤銷。

這一設計將使得安德利以51%的表決權成為亞錦科技的實際控制人。
 

來源：公司公告
 

亞錦科技的主體資產，就是我們熟悉的南孚電池。

不過9月13日之后，股價又重新震蕩走低。

來源：Wind

經歷問詢后，在國慶節前的最后一個交易日，安德利的收購交易預案已正式出爐。
 

來源：公司公告

公開信息顯示，亞錦科技持有南孚電池82.183%的股權，安德利本次重組完成后，其核心資產將變為南孚電池。雖然公司已做聲明稱本次重組不構成借殼上市，但市場對此的解讀卻略有不同。

無論如何，安德利百貨作為一個在區域縣域市場提供自營百貨零售的上市公司，看起來平平無奇，卻即將成為行業巨頭——南孚電池的大股東。

那么這些年，南孚電池究竟經歷了些什么？

01 不受控的命運

李子柒與微念之間的糾紛告訴我們，“學而不思則罔，思而不學則殆”這句話用在企業管理中或許同樣成立，經營與資本運作需要協同并進。

有些公司管理層表現不佳、經營業績不好，但善于資本運作，融資歷程異常順利，很多虧損的新消費或互聯網公司均在此列，但資本參與再深可能也無法拯救業績。

與此形成對比的是，有些公司經營業績很好，但由于對資本缺乏認識更無防備之心，最終導致大權旁落，核心創始人雖有心經營但已無余力運作。

南孚電池就是后一類型的典型案例之一。

作為國內電池行業龍頭企業，南孚電池連續20多年位居國內堿性電池市占率第一，廣受消費者歡迎。正如南孚電池官網所寫，“南孚堿性電池連續28年中國銷量前列，每賣出10節堿性電池就有8節來自南孚”。

Wind數據顯示，2020年南孚電池的當年收入增速仍高達23%，毛利率更是接近60%。2020年，南孚電池的收入高達30.86億元，為亞錦科技91.5%收入，最終亞錦科技合計實現凈利潤5.65億元。
 

來源：Wind，亞錦科技年報

但反觀它的資本之路，卻令人扼腕嘆息。

南孚電池的創立可以追溯到1954年在福建省南平市小山溝里成立的一家電池廠——南平電池廠。但直到后來的廠長陳來茂在1976年到來之前，這家小電池廠都活得不溫不火。

從福建師范大學化學系畢業的陳來茂，為這個小山溝里的落后電池廠帶來了生機，很快就成長為廠長。

1986年時，陳來茂出國考察。這次考察讓陳來茂發現了國內電池生產與國際的差距——美國市場已經用堿錳電池了，但國內還在用落后的干電池。

不甘落后的陳來茂通過引進外資拿到了一筆貸款，并將當時現金的LR6生產線引入國內，于1988年正式成立南平南孚電池公司。

九十年代初期，中國的電池行業以碳性電池為主。隨著尋呼機等電子產品的出現和發展，堿性電池憑借其容量大、使用時間長等特點逐步取代碳性電池占據市場主導地位。由此，南孚電池脫穎而出。

 

1993年時，南孚電池銷量已經穩居國內堿錳電池第一，到2003年，國內小電池市場有一半都是南孚電池的天下。

但成也外資，敗也外資。

1999年，摩根士丹利聯合荷蘭國家投資銀行、新加坡政府投資公司等成立中國電池公司收購南孚電池，當時中方持股51%，外資持股49%，以微弱的優勢掌握了控股權。

但隨后，部分股權被出售給了摩根士丹利，導致外資成為控股股東。

股權已經旁落的中方，此時已難以掌握自己的命運。2003年時，外資股東將南孚電池的股權轉讓給了美國吉列集團。2006年時，寶潔又收購了吉列，南孚電池的控制權再次被轉移。

但要知道，美國吉列集團自己已有一個生產電池的主體——金霸王，且已經在90年代的中國電池爭霸中輸給了南孚。

因此，南孚電池在寶潔和吉列手中，自然不會太好過。

據媒體報道，在控股期間為了避免南孚電池和其旗下的金霸王電池競爭，其對南孚電池在新產品的研發、國外市場的銷售等方面進行了一定限制。
 

來源：亞錦科技重組報告書（2015）

媒體消息顯示，在2003年左右被并入寶潔時，這位民營企業家就已經黯然離場。2015年亞錦科技發布的重組報告書中，當時的董事會成員中沒有陳來茂，甚至全文都未出現過陳來茂的名字。
 

02 站在南孚背后的鼎暉

南孚原本作為國內最大的“小電池”企業，之所以被外資選中，就是由于它所擁有的廣闊市場前景。

但最終，南孚電池在股東不斷變動中，上市之路始終擱淺。

等到股權重新回到中方股東手里的時候，時間已到了2014年11月。當時，鼎暉投資出資2億美元，并向中國銀行貸款3.8億美元，從寶潔公司手中收購了南孚電池78.775%的股權。

但這其實并不是鼎暉投資第一次參與南孚電池的投資，當然也不會是最后一次。

據媒體報道，鼎暉投資與南孚電池的淵源始于1997年。當時鼎暉的創始人吳尚志與焦樹閣還在中金公司任職。

作為中金公司投資部負責人、董事總經理吳尚志負責投資的項目中，就包括了南孚電池。1999年，當地政府對南孚電池廠進行改制引入外資，中金公司作為牽頭方，幫忙引入了摩根斯坦利、荷蘭銀行等外資方，外資方最終控股南孚電池。

2002年，在政策要求之下，從事私募股權業務的吳尚志、焦樹閣等人共同成立了鼎暉投資。憑借著當時在中金公司的資源，鼎暉投資最開始的投資項目中，就已經包括國內主要的巨頭企業南孚電池、蒙牛乳業、李寧體育等。

在此后的幾輪股權轉讓中，投資了南孚電池的鼎暉投資獲利豐厚，也因此奠定了鼎暉投資在行業中的地位。

2014年，鼎暉終于正式獲得控股權之后，開始為南孚電池謀求上市之路。

2015年時，鼎暉投資將南孚電池60%的股權，通過定增方式以26.4億元的價格裝入新三板公司亞錦科技的“殼”中。2016年2月，這筆資產收購完成，鼎暉投資總裁焦樹閣成為亞錦科技的董事長。

收購完成7個月后，亞錦科技又展開了一筆定增，稱為做大電池行業，計劃發行股份募集資金。主要募資計劃包括了購買南孚電池剩余40%股權，并購國內鋰電池公司、堿性電池公司以及海外電池公司。

這次募資引發了機構投資者的熱烈反響，發行價格為2.5元/股，共有64名投資者認購了11.05億股，合計27.6億元。除了9名個人投資者之外，其余55名投資者都是機構，其中包括了金元順安基金、長安國際信托、國泰君安期貨、海通期貨等機構，以及廣發證券、中泰證券、中銀證券、華鑫證券、華安證券等機構的做市庫存股。

這些機構投資者當初踴躍認購，看中的就是南孚電池這塊“金字招牌”以及鼎暉投資作為頂級PE的資本運作能力。

南孚電池作為優質的核心資產，每年都保持20%以上的收入增長。但參與定增的投資者，并沒有按期獲得分紅，也沒有合適的退出機制。

2018年3月，亞錦科技發布了對外投資公告，公司以15億元入股深圳鵬博實業集團有限公司（以下簡稱“鵬博實業”） ，占鵬博實業總股本的40%。鵬博實業是A股上市公司鵬博士（600804.SH）母公司，亞錦科技入股鵬博實業，一度引發了南孚電池借殼鵬博士的猜想。

亞錦科技還與興業國際信托簽署了信托貸款合同，以持有的南孚電池60%股權質押，取得10億元并購貸款基金，興業國際信托將這筆資金直接支付給了鵬博實業。

亞錦科技入股鵬博士以來，鵬博士業績低迷，股價也持續下跌。而亞錦科技作為還款主體，為此背負著向興業國際信托借來的10億元債務。

同時，亞錦科技一直以來存在管理混亂的問題，鵬博士項目的負責人杜某已于2019年7月3日被拘留，同年8月9日被批準逮捕。

最終亞錦與鵬博士曾經嘗試承接的云南聯通的混改項目也告失敗，并被云南聯通追索2.692億元的違約金。

此前曾參與定增但無法退出的投資機構近來不斷推動背負債務的亞錦科技出售南孚電池的股權。

直到今年9月，出售股權一事才終于有了公開的進展。

在介紹具體的收購方案之前，我們或許應該首先厘清安德利百貨內部的利益關系。

安德利是一家來自安徽的區域型商超，已于2016年上市。它的原實控人陳學高當時持有安德利約50.12%的股份。但在2019年，陳學高就已經將安德利的控制權賣給了榮新基金，而后者的控制人是東山精密的實際控制人之一袁永剛、王文娟夫婦。

今年7月，安德利的原實際控制人陳學高再次轉讓6.66%的股份給榮新基金的一致行動人前海榮耀（后者為前者的執行事務合伙人），因此實際控制人榮新基金一共控制安德利29.13%的股份，而陳學高手中還有22.24%股份。

來源：Wind
 

然后來看本次收購的方案，其設計可謂復雜：

1、上市公司收購資產

本次交易亞錦科技36%的股權從寧波亞豐手中購入，估值共計24.55億元，其中18億元由安德利以現金支付，剩余部分由陳學高代付。

2022-2024年，亞錦科技的歸母凈利潤應不低于6.16億元、6.57億元和6.99億元（鵬博士相關的一切損益影響不計入在內）。

2、上市公司出售現有資產和業務

安德利將目前業務——商超業務——全部出售給陳學高，交易價格不低于6億元。

這部分交易價格直接與第一部分中陳學高個人部分支付的相抵消，如果仍有不足，由陳學高個人在2年內補足。

3、協議轉讓上市公司股份

陳學高將目前持有的安德利的股權中15%轉讓給亞錦科技目前的股東寧波亞豐，作價計6.56億元，可以用現金支付或用債務抵消。

4、后續交易安排

如果2022-2024年的對賭凈利潤達成，寧波亞豐有權要求安德利收購剩余部分股份；如果亞錦科技的其他股東愿意出售，安德利也應該一并收購。

所以這場交易的實質為：陳學高轉讓安德利15%的股權給寧波亞豐，獲得6.56億元現金；亞錦科技出售給陳學高商超資產，價值6億元+，不付現金，直接轉為亞錦科技的交易代付；而交易代付的6億元+可以與寧波亞豐應收的6億元+相抵消。

來源：安德利收購交易預案

如果對價完全相同，則最簡化的結果是：

對陳學高來說：用15%安德利股權換回安德利原先100%的商超業務；

對安德利來說：付18億元，剝離商超業務并獲得亞錦科技36%的股權；

對寧波亞豐來說：賣出36%亞錦科技的股權，換回18億元現金+15%安德利股權。

安德利的方案公告后，交易所連發兩封問詢函都非常有針對性。

對于剩余18億元的資金來源這一問題，據9月25日安德利回復問詢函，其準備通過控股子公司引入少數股東進行11億元的股權融資和7億元的債務融資。

其中11億元股權融資意向出資方有寧波睿利、安徽省三重一創基金包括但不限于新能源汽車基金、新材料基金及關聯基金、合作伙伴、股東等；7億元債權融資意向出資方包括地方政府平臺、股東等，債務融資的利率按照同期銀行貸款利率，時間不低于3年。

作為中國最早一代的電池王者，按照1954年前身的成立時間計算，南孚的歷史距今已近70年；按照1988年本體的成立時間計算，也已經33年了。

這樣一個老牌電池一哥、絕對霸主，本應能夠沖刺“電池茅”的品牌，如今卻落得創始人敗走、在資本市場籍籍無名的下場，不能不令人感到惋惜。

本來在陳來茂的帶領下，南孚電池的前11年都走在越來越好的路上。但自1999年落入外資手中之后，南孚電池就成為眾多資本互相博弈的棋盤，早已經失去搶奪市場、技術研發的精力。

究其原因，一方面是被外資收購又雪藏，過高的外資比例使得早期躊躇滿志之時的南孚電池無法實現IPO，導致它只能在不同的股東之間來回游走，失去上市獲得更好發展的機遇。

另一方面，則是成為控股股東的財務投資者們執迷資本游戲，缺乏戰略思維和眼光。

過去的20年里，南孚電池始終固守小電池，雖然陳來茂1999年時已開始研發鋰電池，并于此后用在了耳機中，但仍然是“小電池”，且時至今日仍知者甚少。

南孚就這樣和成為真正的“電池茅”失之交臂。后來的寧德時代成立于2011年，但僅僅用了8年時間就成長為“新能源電池王者”，稱霸A股。

唯一幸運的點是，雖然南孚沒有繼續成長也沒有抓住鋰電池的機遇，但原先的業務仍然保留得不錯。

2018年至2021年上半年，南孚電池的營業收入分別為27.6億元、28億元、33億元、18.8億元；凈利潤分別為5億元、5.5億元、6.4億元、4.56億元。

行業來看，中國堿性鋅錳電池產量近年來呈現增長趨勢。公開資料顯示，2018年，中國堿性鋅錳電池產量為193.2億只。前瞻產業研究院測算顯示，2020年中國堿性鋅錳電池產量約為212.8億只。

目前，在國內市場，雖然南孚電池依舊處于前列，但面臨著超威、雙鹿、超霸、華泰等電池品牌的競爭。

在國際市場上，國際市場研究機構Technavio發布的報告顯示，2020年至2024年，全球堿性電池市場有望增長4.93億美元，預計年復合增長率超過1%。

但國際市場南孚電池的競爭優勢并不大，吉列集團下的金霸王仍然在海外占據優勢。

雖然本次交易是否能夠獲得批準目前仍是未知數，但就算現金能夠幫助亞錦科技償還債務，曾經參與定增的機構也仍要考慮退出路徑，這對再度易主后的南孚電池股價來說，可能仍是不小的壓力。
 

來源：Wind

對南孚電池這個老牌巨頭來說，被資本裹挾進入困局的時間長達20年，已經太久。

那些將南孚當作工具的股東們，也是時候放手，讓南孚將精力重新放回業務，回歸商業本質了。